INTRODUCCIÓN.Toda empresa comienza por una idea que el emprendedor debe madurar con el fin de convertirla en un negocio viable en el que se pueda invertir dado que el hallazgo de una oportunidad, aun siendo condición necesaria para el emprendimiento, no es suficiente (Shane y Venkataraman, 2000). Por esta razón, tras el descubrimiento de una oportunidad, un emprendedor potencial debe decidir aprovecharla si concluye que es factible y aconsejable.A pesar del peso de las pymes en nuestra economía, éstas presentan serias dificultades en la captación de recursos por medio de financiación ajena ya que las entidades bancarias no solo les restringen la concesión de créditos, sino que las condiciones de negociación bancarias son más desfavorables en comparación con las grandes empresas (Alcalá, 2000; Haro et al., 2012).De este modo, las pymes de reciente creación padecen serios obstáculos para sobrevivir a su primer año de operaciones no sólo por factores como la inexperiencia en el área de negocios y la fuerte competencia, sino por la fragilidad de sus estructuras financieras (Pena, 2002). Se trata de empresas muy dependientes de pocos clientes, pocos empleados y poco capital, recursos que deben de ser utilizados de la manera más eficiente.Por otra parte, uno de los mayores retos de cualquier país o región se concreta en conseguir un crecimiento económico sostenible y suficiente para poder mantener y mejorar la calidad de vida de sus habitantes. Para su logro, y desde hace varias décadas, en la mayor parte de los países se viene tomando en consideración la creación de empresas como una variable clave para este tipo de desarrollo (Carree y Thurik, 2010; Reynolds et al., 2000; Thurik, 2009) tras ser reconocida como una fuerza motora para el crecimiento económico de un país (Burgelman y Maidique, 2001; Timmons, 1994): el desarrollo de un territorio está jalonado por el éxito de los nuevos proyectos empresariales. Y si tradicionalmente el crecimiento económico estuvo asociado con el dinamismo de las grandes empresas, a partir de la década de los ochenta viene atribuyéndose una importancia creciente a la contribución de las pymes a la economía mundial como fuente de desarrollo económico y social (Wennekers et al., 1999, 2005; Audretsch y Keilbach, 2004).Esta clara relación entre la creación de empresas y la generación de riqueza (Wennekers y Thurik, 1999; Naudé, 2010) ha provocado que en los últimos años los estudios sobre emprendimiento y desarrollo hayan cobrado una gran relevancia a nivel mundial, especialmente en países de nuestro entorno (Van Stel y Suddle, 2008).Esto es así debido a que las nuevas empresas toman el relevo de las que ya han completado su ciclo de vida, canalizando las oportunidades de negocio que los cambios en la tecnología, los mercados, las instituciones y la sociedad proporcionan. Esto permite contribuir significativamente a la creación de empleo, a la modernización de la economía y al crecimiento económico.Más en profundidad, y dado que el entorno en el que las empresas desarrollan sus actividades es dinámico, el desarrollo de los recursos y capacidades de la empresa se debe considerar en función de su adaptación a las condiciones competitivas: el éxito competitivo exige una evolución constante de la empresa para adaptarse al entorno, lo que viene a reconocer que la dependencia histórica juega un papel determinante en el éxito de las actividades (Pavit, 1987; Dosi, 1988). Tal así que esta circunstancia provoca la aparición de una nueva competencia en sí misma, la competencia dinámica (Teece et al., 1997). Es por todo ello que adoptaremos este enfoque, situado dentro de la Teoría de recursos y capacidades, en unión de un contexto neoschumpeteriano de competencia basada en la innovación (Arthur, 1994) ¿una corriente resultada de la escisión de la Teoría evolucionista-, como principal vehículo teórico para analizar las ventajas competitivas. Al ser de reciente aparición, no existe una definición cerrada de esta rama neoschumpeteriana. Hanusch y Pyka (2005, 2007) lo definen como la corriente que se ocupa de los procesos dinámicos que, tras generar la introducción de los diversos tipos de innovaciones y de procesos evolutivos, provocan transformaciones cualitativas de las economías. De acuerdo con ellos, los pilares sobre los que se sostiene el pensamiento neoschumpeteriano son la economía real, el sector financiero y el sector público. En este sentido, la innovación envuelve estos pilares, generando un ambiente de incertidumbre que mantiene a las empresas en continua evolución. Dada la existencia de una clara relación entre el crecimiento económico y el desarrollo del sistema financiero de un país (King y Levine, 1993), ya en 1911 Schumpeter, (Schumpeter, 1934) anticipaba la importancia de la intermediación financiera para la innovación y desarrollo económico, llevando a cabo una función de análisis de los proyectos y facilitando las transaccionesAños más tarde, la corriente neoschumpeteriana, partiendo de la importancia de la innovación y de la preparación de los empresarios para poderla poner en marcha e introducirla en el mercado, considera la necesidad de la interacción de las empresas, el sistema financiero y las instituciones públicas para poder obtener un crecimiento económico adecuado que permita una mejora en el bienestar social (Hanusch y Pyka, 2007) Los nuevos proyectos empresariales suelen partir de personas con un reconocido espíritu emprendedor que asocian características como: capacidad de identificar una oportunidad explotable en el mercado, proactividad en sus iniciativas y cierta propensión a la asunción de riesgos (Covin y Slevin, 1989; Martins y Rialp, 2013). Por esta razón, convenimos en que los equipos emprendedores son la suma de los recursos y las capacidades de sus miembros (Westhead y Cowling, 1995). A esto se suma, debido a imperfecciones del mercado, el hecho de que los emprendedores no siempre poseen los recursos financieros necesarios para financiar sus emprendimientos y/o para garantizar su crecimiento y consolidación (Mason, 2009). Aún más, los nuevos emprendimientos afrontan dificultades generadas por el riesgo de un posible fracaso y por carecer de historial que compense este riesgo, lo que conlleva a una dificultad aún mayor para acceder a la financiación bancaria (Bhidé, 2000). Este vacío de financiación debe ser atendido, por tanto, por fuentes financieras alternativas a la bancaria.En esta situación, el reto que enfrentan muchos empresarios para recibir acceso a la financiación, especialmente en las primeras fases del ciclo de vida empresarial ¿las etapas semilla y arranque-, se convierte en uno de los principales obstáculos actuales a la creación, la supervivencia y crecimiento de las empresas (Kraemer-Eis et al., 2013; Ernst y Young, 2012.). Para muchos de los emprendedores que se encuentran en una fase incipiente de su negocio, el acceso a la financiación de su plan de inversión actúa como un auténtico lastre que puede impedir no sólo la expansión y consolidación de negocios ya creados, sino el propio nacimiento de nuevas empresas (Cooper et al., 1994; Davila et al., 2003).Afrontar este reto implica saber que uno de los requisitos más exigidos por parte de los inversores es el reparto del riesgo: en la búsqueda de financiación, junto a una idea brillante de negocio el emprendedor debe aportar, además, parte de los recursos financieros para ponerla en marcha. Huyghebaert y Van de Gucht (2004) demuestran empíricamente que cuanto mayor es el capital aportado por los emprendedores, mayor es la probabilidad de conseguir financiación externa.A esto se suma que estas empresas se caracterizan por una carencia de garantías reales (Minola et al., 2008) dado que el activo principal que presentan es el conocimiento técnico o el know how que en ellas reside (activos intangibles). Esto actúa a modo de obstáculo debido a que, en caso de fracaso, resulta difícil recuperar la inversión vía garantías dada la dificultad de valorar el conocimiento.Esta intangibilidad de los activos va unida a la pretensión de los potenciales inversores de poseer derechos de control sobre la propiedad, algo que hace que la deuda resulte inadecuada para financiar proyectos de esta índole (Pereiras y Huergo, 2006). En este sentido, el CR representa un mecanismo que proporciona una solución al problema del control mediante una forma de participación accionarial en la que los propios accionistas realizan no sólo una aportación económica, sino que transfieren también experiencia, apoyo en la gestión, conocimiento y capital relacional (Zielin, 2009).Otro de los aspectos que caracterizan el acceso a la financiación de las empresas en sus primeras fases son las asimetrías de información, lo que provoca que los potenciales inversores incluso sean más sensibles al riesgo humano que al riesgo de mercado (Fiet 1995). Por esta razón, la Teoría de la agencia ha representado el marco teórico de los estudios de capital de riesgo por décadas (Amit et al., 1998; Fiet, 1995; Gilson, 2003; Gompers, 1995; Sapienza y Gupta, 1994; Shapiro, 2005; van Osnabrugge, 2000). Las inversiones en nuevas empresas vienen acompañadas de alta incertidumbre y del riesgo de que los empresarios se comporten de forma oportunista (Fiet 1995). Para reducir este oportunismo, en numerosas ocasiones los inversores llevan a cabo acuerdos de compensación y de financiación (Ibrahim 2008).Por lo que atañe a las pequeñas empresas con perfil innovador, se hallarían aún más expuestas al rechazo de sus peticiones de financiación bancaria al presentar serias dificultades para señalizar su solvencia (Scholtens, 1999). A la fuerte incertidumbre y volatilidad de los cash flows esperados, se une la dificultad antes mencionada para proporcionar garantías reales, así como la manifiesta incapacidad para realizar una correcta evaluación del riesgo de proyecto (Freel, 1999)Por todo ello, y a modo de resumen, no sólo podemos afirmar que la financiación bancaria no se muestra como la más adecuada para financiar empresas pymes innovadoras de reciente creación que se encuentren en las fases iniciales de su vida (Gompers y Lerner, 2001; Freel, 2006), sino que la financiación de este tipo de empresas presenta serias dificultades tanto por las características propias de la innovación como por las peculiaridades de ellas mismas, puestas de manifiesto más arriba. Nos referimos, en especial, a las empresas tipo start-up, es decir, una empresa de nueva creación que presenta grandes posibilidades de crecimiento y, en numerosas ocasiones, un modelo de negocio escalable e innovador (Ries, 2012; D`anunzio y Caratotti, 2011), en suma, start-up en sus fases iniciales de vida.Para mitigar esta barrera manifiesta en start-up, surgen nuevas fórmulas financieras alternativas a la bancaria, tales como el capital riesgo (CR) y los business angels (BA) (Carrascosa, 1993; Gomper, 1994; Alemany, 2004; Ughetto, 2009; Munroel y Westwind, 2007; Rojo et al., 2010).El impacto positivo de estas fórmulas sobre el desarrollo económico del territorio se evidencia tras constatarse que aquellas regiones con mayor disposición de capital (bancos, CR formal y BA) tienden a ser más activas y prosperas (Mason, 2010). Por su parte Lipper y Sommer (2002) señalan que la inversión inicial de los BA (tanto en capital financiero como intelectual) desemboca en un crecimiento innovador de las empresas, en una inversión más adelante del CR, en la creación de riqueza y, por ello, en un creciente desarrollo económico del territorio. El origen de ello se encuentra en el rol que interpretan estas fórmulas financieras en el devenir de este perfil de empresas. Así, por lo que concierne al BA, uno de sus aspectos más destacables es el valor añadido que aportan a las empresas en las que invierten al poner al servicio de éstas sus habilidades comerciales, experiencia empresarial, know-how o conocimientos del negocio y, sobre todo, merced a su amplia gama de contactos en todo tipo de ámbitos (Shol y Rosember, 2003; Harrison y Robson, 2010; Harrison y Mason, 1992). Es más, buena parte de los ángeles son antiguos emprendedores, lo que les permite acentuar este asesoramiento experimentado que les prestan, a la vez que mantienen una gran empatía con los nuevos emprendedores sobre todo en el momento de enfrentarse a las dificultades propias de poner en marcha una nueva empresa. De hecho, como indican Sohl y Rosenberg (2003), muchos emprendedores consideran que el consejo de los ángeles es tan importante como su aportación financiera.Centrándonos en nuestro país, la dependencia empresarial del sector bancario resulta muy superior a la de países de nuestro entorno, lo que ha provocado que durante la crisis financiera comenzada en 2007 muchas empresas no hayan contado con su principal fuente de financiación, la bancaria. Esto ha provocado una eclosión de programas e iniciativas orientadas a dar a conocer otras fuentes de financiación alternativas adecuadas para cubrir el déficit de recursos financieros de empresas start-up.Una vez comprendida la necesidad de estas fórmulas y su éxito, la práctica profesional y empresarial en este campo tropieza con la inexistencia o escaso soporte de investigación que permita guiar la toma de decisiones en la doble dimensión que configura este tema: inversores que actúan aplicando estas alternativas financieras y start-up iniciales necesitadas de ellas. Ambos agentes del proceso financiero precisan conocer los criterios o factores que se aplican en cada uno de estos dos ámbitos en la seguridad de que tales criterios permitirían una formación que profesionalizara el entorno emprendedor como una vía para propiciar tanto mayores éxitos empresariales como mayor dinamismo de empresarial. Esta representará la principal contribución de la presente tesis.Con la intención de cubrir estas hondas lagunas en esta agenda de investigación, y situándonos en las etapas iniciales de vida de una empresa start-up, nos planteamos el objetivo general de indagar en la identificación de los criterios que afectan a la decisión de invertir en una start-up por parte de los agentes financiadores alternativos al endeudamiento tradicional en los mercados financieros, por un lado, así como en los que inciden en la decisión de elección de este tipo de financiación no convencional por parte de las start-up, por otro. Finalmente, se pretende una comparación de factores de ambos agentes con la intención de descubrir si coinciden o no. Este objetivo general se concreta en una serie de objetivos secundarios, tales son:A. Identificar y analizar los factores económicos, así como los relacionados con recursos y capacidades, poseídos por el equipo emprendedor que afectan al agente financiador en su decisión de invertir.B. Comparar estos criterios inversores de acuerdo con el tipo de inversor alternativo del que se trate: CR, BA o crowdfunding (CW).C. Calibrar si el impacto del capital humano y relacional supera al de los restantes factores en la decisión de invertir en una empresa, así como si estos dos factores integrados en el capital intelectual muestran una influencia diferente según el tipo de inversor. D. Realizar una segmentación de los criterios iniciales que guían a los inversores atendiendo a la fase del ciclo de vida de la start-up: fase semilla o fase arranque.E. Explorar y analizar los factores referidos al inversor y al emprendedor, con especial atención a los recursos poseídos por el primero, tenidos en consideración por el emprendedor a la hora de determinar qué tipo de inversión alternativa elegir de entre las indicadas anteriormente.F. Y, por último, determinar si factores tomados en cuenta por los inversores también lo son por los emprendedores. Este enfoque no se ocupa, por tanto, de perspectivas parciales de este tema, como pudieran ser las características de mercado o del producto, ni se involucra en aspectos relacionados con el plan de negocio.El ámbito espacial es el de España y el temporal se sitúa en el momento actual al tratarse de un estudio en corte transversal presente. Para el logro de los objetivos se aplicará una doble metodología que permitirá triangular los resultados; a saber, un análisis estadístico, inicialmente cualitativo pero que cuantificamos mediante la aplicación de una escala, seguido de un panel de expertos sondeados mediante entrevistas semi-estructuradas. El examen estadístico, que parte de dos cuestionarios online correspondientes a inversores y empresas, es abordado a través de un análisis exploratorio previo de los datos, seguido de un análisis descriptivo, para finalizar con una comparación de medias no paramétrica dadas las características de las distribuciones de las variables implicadas. MARCO TEORICOLa teoría recoge que la financiación de la innovación, sobre todo en las las primeras fases de desarrollo de las pymes, presenta serias dificultades por las propias características de la innovación, de las pymes, y de sus primeras etapas de vida. En buena medida, estas barreras se alivian por el CR y los BA.El entorno actual, que obliga a una continua adaptación a las nuevas exigencias, requiere un estudio de las características de la financiación de las pymes innovadoras desde un prisma evolutivo que sigue un proceso de selección de las más competitivas, es decir, aquéllas que han sabido adaptar mejor sus recursos y capacidades a los cambios del entorno mediante un ejercicio de adaptación dinámica de sus capacidades. En este marco, la financiación mediante CR y BA representa un modelo que facilita el desarrollo de las pymes innovadoras y, por ende, de la innovación como locomotora del crecimiento económico que posibilita el desarrollo sostenido de los países y regiones y, con ello, el incremento de su bienestar social. Esto, a su vez, retroalimenta la aparición de nuevos emprendedores, quienes, dentro de una racionalidad limitada, deben afrontar con altas dosis de incertidumbre el proceso de innovación, tal y como se desarrolla en la corriente de pensamiento neoschumpeterino. En definitiva, se constituye un ecosistema económico y social virtuoso tal que las administraciones públicas se plantean el apoyo y la creación del marco legal, fiscal y financiero que conduzca hacia ese ecosistema, promoviendo un clima social, como ya apuntó Schumpeter (1934). Comportamiento inversor y empresarialUna vez expuestos los fundamentos que delimitan nuestra investigación, y de acuerdo con nuestros objetivos, nos disponemos a indagar la existencia de factores explicativos de la conducta inversora en empresas start-up por parte de los agentes financiadores alternativos al endeudamiento tradicional en los mercados financieros (F1), por un lado, y de la elección de estos recursos alternativos por parte de las propias start-up (F2), por otro, para finalizar con el análisis comparado de ambos grupos de factores (F1-F2).Esto implica el análisis de dos tipos de agentes: 1. Inversores alternativos start-up, concretamente en sus etapas iniciales de fase semilla y fase arranque ¿apenas investigadas y, por tanto, más necesitadas de hacerlo-2. Empresas start-up que acuden a este tipo de financiación en esas dos etapas tempranasLa evidencia previa documenta que aa financiación sometida a exploración sea el CR ¿modelo venture capital-, BA y CW ¿tipo equity CW-.La literatura más reciente agrupa los factores principalmente de acuerdo con los siguientes criterios: factores financieros ¿tales como el reciente trabajo sobre BA de Reza et al. (2014)- y de inversión, características y conducta del emprendedor y su equipo, del producto o servicio, del mercado, el business plan y el estado de madurez de la pyme. Nuestro enfoque motiva el interés sólo por el emprendedor y su equipo, los factores económicos y la etapa del ciclo de vida de la empresa (Balthasar y Casper, 2014). Los estudios más recientes sobre los criterios en los que vamos a basar nuestra tesis quedan recopilados en el Anexo I.En definitiva, agrupamos los criterios en económicos y cognitivos (Tabla 9):¿ Económicos. Plantearemos la valoración económica del proyecto y las posibilidades de escalabilidad del negocio que permite una adecuada asignación de recursos en la empresa -para los inversores-, así como el efecto señalizador cara a otras financiaciones que supone para las empresas la captación de estos recursos financieros alternativos.¿ Cognitivos. Para ambos tipos de actores, se analizan aspectos cognitivos vinculados al capital humano y capital relacional . Obviamos la influencia del capital estructural, último integrante del capital intelectural, debido a su silencio en la investigación previa. Además, ampliando la investigación precedente, se analizarán la intuición, del inversor y del emprendedor, así como la reputación del inversor como factor de decisión del emprendedor. Finalmente, hemos discriminado entre el capital humano y la experiencia del equipo emprendedor porque, si bien la segunda forma parte del primero, creemos de gran interés diferenciar aspectos como educación, valores y conocimiento de la experiencia que puede aportar el emprendedor y su equipo y que supone un apoyo a la gestión de los inversores.Hemos querido profundizar en el ámbito del capital intelectual indagando la valoración que otorgan los inversores a las redes sociales como instrumento para la obtención de información sobre el capital humano y/o relacional de los emprendedores. CONCLUSIONES.Tras recordar que nos centramos en las fases iniciales de una empresa start-up, y desde la óptica de la toma de decisión del inversor alternativo, la conclusión central de esta investigación puede considerarse el hecho de que todas las hipótesis generales (H1 a H4) se han cumplido, lo que permite alinearnos con la literatura científica previa. Esto es, los factores económicos, los integrados en el capital intelectual, la intuición del inversor así como una asignación de recursos del emprendedor tal que permite escalar el negocio influyen positivamente en la decisión de invertir en el proyecto empresarial start-up.De toda esta tipología de criterios, los factores vinculados al capital intelectual del promotor ¿su capital humano y experiencia empresarial- se alzan como los más determinantes en la decisión de inversión para este tipo de financiadores alternativos. Le siguen las posibilidades de escalar de la empresa, seguido de la valoración de la dimensión económica del proyecto ¿con un punto de equilibrio que se descuelga bastante como factor decisorio-, el capital relacional ¿tercer componente del capital intelectual considerado- así como la intuición que aplica el inversor a la hora de decidir como un factor que fusiona faceta profesional con personal. En suma, se aprecia que son los factores relacionados con el capital intelectual los que mayor peso alcanzan como criterio de decisión frente a criterios económicos.Esta realidad contrastada manifiesta la importancia de que el equipo emprendedor se presente ante un inversor como dotado de conocimiento y experiencia empresarial previos como argumento de seducción ante el inversor de su capacidad para pilotar el proyecto empresarial. La segmentación del colectivo inversor en los tres tipos de agentes que lo componen (CR, BA y CW) nos evidencia que la rentabilidad del proyecto es más tenida en consideración por el CR que en los otros dos actores ¿confirmando la literatura previa- pero no se encuentran diferencias aceptables del superior impacto en el BA del capital intelectual del promotor que en el CR y CW ¿lo que contraviene ambos supuestos considerados por la literatura-: una gran idea de negocio resulta vacía si no cuenta con un equipo preparado que le ofrezca soporte. En este sentido, resulta muy valorado por el panel de expertos que el emprendedor haya completado el ciclo, es decir, que haya emprendido y vendido su start-up con éxito.Para los tres financiadores, el capital humano del equipo promotor se convierte en el factor más influyente en su decisión, reforzando este hallazgo del conjunto de inversores. Llama la atención que la rentabilidad de la propuesta inversora se sitúa en última posición de influencia para el CW. Esto puede relacionarse con el hecho de que cuentan con mayores recursos técnicos para realizar un estudio detallado de los planes de negocio que recibe. Los BA y los inversores de CW, en la mayoría de los casos, carecen del tiempo y los conocimientos adecuados para realizar un análisis económico en profundidad de la iniciativa empresarial. Tal vez ahí resida la clave de que los BA se centren en otros aspectos tales como la experiencia y conocimiento del emprendedor y su equipo.Si discriminamos por fase inicial del ciclo de vida de la start-up, tan sólo el criterio económico del punto de equilibrio del proyecto de inversión diferencia su comportamiento según la etapa tal que se descubre su mayor impacto en la fase arranque que en la fase semilla. No se hallan divergencias en el poder del capital intelectual ¿humano y relacional- ni en la intuición del inversor según la fase en la que se actúe, generalización que consolida aún más ambos tipos de factores. Para ambas etapas de madurez, de nuevo el capital humano del equipo emprendedor actúa como el criterio más tenido en consideración por este tipo de inversores; en cuanto al peso de los contactos del emprendedor ¿capital relacional-, parece mayor en la fase arranque que en la semilla como cabe esperar de una empresa ya más lista para el mercado. Si bien al capital humano le siguen en valoración los aspectos económicos del proyecto, concretamente la rentabilidad ocupa el penúltimo puesto en los criterios para ambas fases, tan sólo por encima del punto de equilibrio.Resulta interesante, pues, observar cómo en el estudio conjunto de inversores, como en el que distingue por tipo de inversor y fase, el factor del punto de equilibrio en general se descuelga al último puesto, pese a alcanzar una valoración que supera el aprobado como criterio decisor. Esto parece indicar que el inversor prefiere la valoración de variables más contundentes y comprehensivas de la performance económica tal es la misma rentabilidad del proyecto que el momento en el que la start-up comienza a obtener rentabilidad. Este aspecto se manifiesta relevante a la hora de iniciar segundas rondas de financiación debido a que una valoración excesiva al inicio limita otras rondas si no se han conseguido mejorar los hitos iniciales y, además, pueden obligar a la dilución del capital.El análisis de los criterios desde el prisma del emprendedor también constata la validez de los factores planteados como decisorios a la hora de elegir este tipo de financiación. Entre ellos, el aporte de capital inteligente al proyecto (experiencia, conocimientos y contactos) por parte de los inversores vendría a suplir las carencias de los emprendedores en estos ámbitos y la necesidad de cubrirlas. Esto vendría a complementarse con la intuición que aplica el promotor, de ahí el carácter de criterio cognitivo de decisión de ésta. El efecto señal de viabilidad que transmite al mercado financiero el emprendedor que ya ha contado con estas formas de financiación también afecta a la decisión; esto revela que las start-up perciben estas fórmulas financieras, en general, como propias de las etapas iniciales y, con ello, un puente hacia otras formas de financiación en etapas futuras más avanzadas.Pero es el factor congnitivo tipo reputación del inversor el que mayor influencia ejerce sobre la decisión del emprendedor, esto en línea con el hecho de que la dureza del camino del emprendedor de este tipo de empresas y fases le exige contar con el apoyo de individuos que realmente le aporten valor: va a ser mucho el tiempo que ambas partes pasarán juntas, por lo que el emprendedor desea contar con personas fiables y honradas. Entendemos que el poder de este criterio, como expresión de cierto grado de garantía sobre las posibilidades de éxito del negocio, puede deberse a su naturaleza multidimensional, es decir, que agrupa a diversos subfactores que representarían constructos cada uno influyente en la decisión. El efecto señalizador le sigue en importancia, ya pensando el emprendedor en las futuras necesidades financieras de su empresa, y, finalmente, los criterios que integran el capital humano y relacional. He aquí un hallazgo de interés por cuanto que ambos capitales invierten su influencia entre inversores y emprendedores: de convertirse en el factor clave en las valoraciones de los inversores pasa a representar el último en la escala de los promotores. Detrás de esto puede hallarse que la intangible reputación del inversor recoja de algún modo, directo o indirecto, a estos dos capitales relacionados con el capital intelectual.El análisis conjunto de ambos grupos, inversores y emprendedores, pone de relieve que son los inversores las diferentes valoraciones que ambos grupos asignan al capital humano. Así, coherentemente con la distinta influencia de este capital en los dos colectivos que referíamos, el capital humano del equipo emprendedor influye más en la decisión del financiador que el que demuestra este último ante el promotor. No se detecta ninguna diferencia en el poder del capital relacional para ambos agentes, lo que contraría la evidencia previa, lo que tal vez se encuentre relacionado con ese carácter multidimensional de la reputación del inversor. Para finalizar, el hecho de que el capital humano del equipo promotor resulte ser el más considerado por este tipo de inversores impulsa a considerar la trascendencia de que los agentes que intervienen en el proceso emprendedor, tanto públicos como privados, tomen conciencia de la necesidad de preparar a los emprendedores a fin de que puedan acceder con garantías a las fórmulas financieras aquí investigadas. A tal fin, la acción educativa formal, desde sus primeros estadios hasta la universidad, y tanto teórica como práctica, en la dimensión de la creación de empresas se nos antoja de una importancia estratégica por cuanto que ofrecería mayores posibilidades de éxito en la creación de este tipo de empresas y, con ello, en la construcción del círculo virtuoso de emprendimiento activo que se proponía como activador de un desarrollo social y económico sostenido del territorio.Del mismo modo, el emprendedor debe saber que no puede presentarse ante los inversores sólo con una buena idea: si no posee los conocimientos y experiencia necesarios, debe rodearse de un equipo que sí los posea. Los inversores buscan obtener una rentabilidad adecuada para el nivel de riesgo de la operación, pero sitúan por encima de ella este know how de saber y saber hacer tal vez por la potencial relación que exista entre ambos factores. En definitiva, podemos cerrar concluyendo que, por la parte de oferta de capital (inversores), se requiere que la start-up cuente básicamente con un equipo adecuado para guiar el desarrollo del negocio y que sirva de apoyo al capital inteligente que el inversor puede aportar. Por lo tanto, para que el gap financiero entre ambos agentes y en estas fases tempranas de la creación de la start-up pueda cubrirse, los emprendedores deben cuidar fundamentalmente su capital humano. Por lo que respecta a la demanda de fondos, los inversores deben ser conscientes de que los emprendedores valoran de forma primordial la reputación de la que gozan estos financiadores.REFERENCIASAcs, Z. J., y Tarpley, F. A. (1998). The Angel Capital Electronic Network (ACE-net). Journal of Banking & Finance, 22 (6-8), pp 793-797.Adamati, A., y Pfleiderer, P. (1994). Robust financial Contract and the Role of venture capitalist. Journal of Finance, 49(2), pp 371-402AEBAN (2012). Business Angels. 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